随着美联储即将大概率开启降息周期引发大量热钱重返新兴市场淘金，越来越多新兴市场国家央行开始严阵以待。

　　近日，泰国央行出台新政，从7月22日起，将非居民泰铢账户（NRBA）和非居民泰铢证券账户（NRBS）的未结算余额上限从每户3亿泰铢（约合972万美元）降至2亿泰铢（约合648万美元）；与此同时，泰国央行还要求所有非居民持有的泰国债券均应申报最终受益人姓名。

　　在AMP Capital投资部负责人Nader Naeimi看来，泰国央行此举无疑是通过限制海外机构证券投资规模，以及加强海外机构头寸穿透式监管，对热钱大举进出泰国形成“威慑”。

　　“不过，上有政策，下有对策。”他透露，近日听说不少对冲基金正通过在泰国设立的合资机构或境内代持机构，以分散投资形式加大对泰铢的投机买涨力度，以此绕过泰国金融监管部门的“监控”。

　　相比泰国央行将限制热钱流入规模作为监管突破口，不少新兴市场国家央行则干脆跟随美联储降息，以此压制热钱的利差交易收益预期。

　　在RBC Capital Markets全球市场策略主管Helima Croft看来，新兴市场国家央行与热钱的博弈，其实才刚刚开始——随着多个新兴市场国家央行赶在美联储扣动降息扳机前，采取一系列措施遏制热钱大举流入，不少全球投机资本也在寻找新的灰色操作路径豪赌新兴市场货币大幅升值。

　　热钱重返新兴市场

　　尽管近期美国就业和通胀数据表现良好，芝加哥商品交易所（CME）的联邦基金利率期货最新交易数据依然显示，多数交易员认为7月底美联储降息50个基点的几率达到30%，降息25个基点的几率则达到90%以上。

　　“无论是50个基点，还是25个基点，只要美联储扣动降息扳机，热钱涌入新兴市场的浪潮就将迅速开启。一位华尔街对冲基金经理向记者指出，目前他们内部已将新兴市场资产投资比重，从5月底的10%调高至23%左右。

　　他坦言，之所以大幅调高，一个重要原因是受到多家国际投行的“激励”。

　　摩根士丹利固定收益策略负责人James Lor近日发布最新研究报告认为，当前新兴市场货币走势“落后”，但随着市场越来越相信美联储降息将令美元指数回落，新兴市场货币将出现一轮补涨行情。

　　澳新银行（ANZ Bank）亚洲研究主管Khoon Goh则表示，当前澳新银行将继续青睐“具有经济增长前景与经济改革红利”的印度卢布与印尼盾等亚洲新兴市场货币。

　　记者多方了解到，不少华尔街对冲基金早已提前布局买涨泰铢等亚洲新兴市场货币，令泰铢兑美元汇率今年以来大幅升值逾6%，成为亚洲表现最佳的货币之一。

　　“考虑到全球经济增速放缓与贸易局势紧张令泰国上半年出口同比回落，泰铢还能出现如此大的升值幅度，很大程度源自热钱涌入与市场对美联储降息（美元贬值）的押注。”Helima Croft分析说。这也是泰国央行急于出招遏制热钱持续涌入的原因之一，究其原因，一是今年以来泰铢持续升值已令泰国上半年出口同比回落2.7%，影响泰国商品出口竞争力，二是过多热钱涌入正加大泰国金融市场剧烈动荡风险。

　　除了泰国央行，俄罗斯、印尼、印度、阿根廷等新兴市场国家央行都遇到类似的“烦恼”。

　　“即便这些央行早早采取防范措施，也未必能遏制热钱持续流入压力。”Nader Naeimi向记者分析说，这背后的深层次原因，是当前全球负收益率债券规模高达13.04万亿美元，且全球约40%债券（主要是集中在欧美国家）收益率不到1%，加之美联储与欧洲央行即将开启新一轮货币宽松政策导致欧美国家在较长时间保持超低利率状况，迫使越来越多华尔街投资机构不得不追加新兴市场高息货币投资力度以填补收益“缺口”。

　　“不少激进的华尔街对冲基金认为美元贬值压力将令新兴市场货币有望获得逾15%的涨幅，因而持续追加新兴市场货币的投机看涨力度。”他向记者指出。6月底以来，他听说多家华尔街对冲基金专门发起了新兴市场货币投资产品，以4-6倍杠杆押注这些国家货币大幅反弹。

　　新灰色操作路径

　　随着热钱重返新兴市场潮起，新兴市场国家央行能否有效防范新一轮热钱大举进出冲击波，俨然成为金融市场关注的新热门话题。

　　上述华尔街对冲基金经理向记者坦言，目前多数新兴市场国家央行所采取的遏制热钱措施比较“传统”——主要是通过加强热钱流入的监控，有效约束热钱投资规模，以及跟随美联储降息压低热钱利差收益预期等方式，让热钱“知难而退”。

　　“不过，随着跨境金融市场交易模式趋于多元化，光靠上述传统监管措施是不够的。”他指出。在实际操作过程里，越来越多热钱与对冲基金都会选择暗度陈仓方式“隐藏”自身投资踪迹，比如他们通过投行设立的暗池交易买入大量高杠杆性质的新兴市场货币看涨期权与远期交易头寸，由于新兴市场国家央行未必能全面监测到暗池交易里上述交易策略规模的最新变化，因此无法准确判断热钱流入的实际规模以及对金融市场动荡的冲击力。

　　“一旦投行突然将这些暗池交易里的买涨头寸拿到场内市场进行撮合交易，就会对新兴市场国家货币造成短期大幅异动，进而造成这些国家金融市场剧烈动荡。”他指出。

　　在Helima Croft看来，除了加强暗池交易等场外交易市场热钱投资行为的监测，新兴市场国家央行还需对热钱流出未雨绸缪。

　　“与以往不同，当前欧美股市正面临极大的估值过高风险，一旦欧美国家经济衰退导致欧美股市大幅回落，很多对冲基金只能从新兴市场撤回热钱资金救急，由此给新兴市场带来短期资本大幅流出的冲击。”他指出。

　　当前，不少新兴市场国家央行也注意到这些热钱大举进出风险隐患，正密切关注当地房地产市场与股市债市的外资收益状况，以此洞察热钱是否密谋集体获利退出，从而尽早收紧跨境资本流动监管以避免资本突发性外流冲击。