随着美国短期融资市场美元流动性持续吃紧，纽约联储不得不扩大资金投放规模。

　　9月26日，纽约联储决定将扩大9月27日执行的回购操作资金规模，其中14天期回购操作最大限额将提高一倍，至600亿美元；隔夜回购操作的最大限额从750亿美元提升至1000亿美元。

　　纽约联储表示，在扩大回购操作资金规模后，联储向金融市场投放的资金量更“匹配”近日投标总额。具体而言，9月25日14天回购操作的投标金额达到620亿美元，9月26日隔夜回购操作的投标金额达920亿美元，与纽约联储此次投放的1600亿美元流动性相当。

　　“不过，纽约联储此次扩大回购操作规模，能否扭转美国短期融资市场资金紧张局面，仍是未知数。”TS Lombard公司全球宏观部门主管Dario Perkins向21世纪经济报道记者分析说。在美联储此前表示将隔夜回购操作延长至10月10日后，短期融资市场依然持续出现美元荒局面。

　　“深层次原因，是美国货币政策传导机制正出现新的阻碍。”他认为。

　　值得注意的是，美联储似乎也注意到这个问题。近日美联储主席鲍威尔明确表示，有可能需要比预期更早重启资产负债表规模的增长。

　　“然而，美联储提前启动资产负债表规模扩张（即新QE措施），甚至扩张力度高于市场预期，也未必能彻底改变美国短期融资市场资金面紧张局面。”BMO资本市场策略师Jon Hill指出。

　　短期融资市场美元荒

　　“本周美国短期融资市场资金流动性依然紧张，的确令我们颇感惊讶。”一位华尔街对冲基金经理向记者透露，在9月17日纽约联储紧急向市场投放逾500亿美元流动性，令隔夜回购拆借利率从历史高点10%回落至正常水准2%后，多数投资机构一度认为美国短期融资市场流动性紧张局面已经得到根本扭转。

　　但从周二起，隔夜回购拆借利率突然从2.50%迅速蹿升至约4%，依然显示美国短期融资市场美元荒局面依然如影随形。

　　在多位华尔街对冲基金经理看来，本周美元短期融资市场隔夜回购利率上涨原因，与上周有所不同。具体而言，相比上周隔夜回购利率上涨主要归咎于企业缴纳季度联邦税并从货币基金大量赎回资金，以及780亿美元美国国债认购缴款抽走大量资金，本周隔夜回购利率飙涨主要基于以下三个原因，一是临近美国联邦政府财年结束（即每年9月底），众多美国银行日益倾向留存更多现金应对潜在的各项业务损失；二是美债收益率持续低迷导致一级交易商（主要是美国大型银行）不得不持续“回购”海外机构抛售的美债头寸，导致超额储备资金额持续缩水；三是近日英国脱欧风波再起导致大量欧洲货币资金不得不从美国撤回大量资金用于投资者份额赎回避险。

　　“这也是即便美联储一再表示将隔夜回购操作延长至10月10日后，美国短期融资市场隔夜回购利率依然居高不下的主要原因之一。”他透露，具体而言，9月25日14天回购操作与26日隔夜回购操作的投标金额总计达到1540亿美元，大幅超过美联储原先设定的1050亿美元目标值。

　　一家华尔街对冲基金资金业务交易员向记者透露，其实多数银行对纽约联储将扩大回购操作规模已有预期，因此国债资产质押融资利率并没有因流动性紧张而大幅飙升。具体而言，在9月26日纽约联储隔夜回购操作中，价值443.5亿美元、用美国国债作为抵押物的隔夜回购最低出价利率（stop-out rate）为1.81%，最高出价利率为1.95%，均低于上周首次执行隔夜回购操作时的最低出价利率2.10%与最高利率3.25%；价值296.5亿美元、用抵押贷款支持证券作抵押物的隔夜回购最低出价利率则为1.84%，价值10亿美元、用机构债作为抵押物的隔夜回购最低出价利率为1.86%，也低于上周首次执行隔夜回购操作时的融资利率。

　　在他看来，这也让金融市场形成新的套利操作空间。若未来一段时间美国短期融资市场资金面持续紧张导致隔夜拆借利率持续飙涨，这些金融机构可以高息拆借资金赚取相应的利差收益。

　　“但我调研了解到，多数金融机构与大型银行并不打算将从纽约联储回购操作所获取的资金用于拆借或套利交易，而是囤积起来应对潜在的信贷投资业务损失，以及资金赎回压力。”一位美国大型金融机构负责人向记者透露。

　　他直言，这导致美联储降息举措对刺激经济增长与降低实体经济融资成本融资难的政策目标大打折扣，整个货币政策传导机制也面临新的障碍。

　　货币政策传导机制“受困”？

　　面对货币政策传导机制出现阻碍，美联储方面也正在积极采取措施化解。

　　近日美国芝加哥联储主席埃文斯表示，美联储因拥有一个有效且更庞大的资产负债表规模，且更大规模的资产负债表可能有助于避免回购市场进一步出现问题。他甚至认为美联储应当略微更多地研究常备回购工具（SRF）以解决当前短期融资市场美元荒问题。

　　美联储理事布雷纳德（Lael Brainard）则努力给金融市场吃下一颗定心丸。他认为近期回购市场波动是技术面等一系列因素所致，不能视为信贷市场陷入更深困境的迹象。

　　“但我们近期调研明显感受到，近期美国短期融资市场资金面紧张，与经济衰退风险加大的关联性日益紧密。”一位华尔街大型宏观经济型对冲基金经理向记者透露。具体而言，越来越多美国银行都在收紧实体经济信贷门槛同时，压缩向金融市场拆借资金的额度，以避免遭遇信贷资产损失与交易对手资金兑付违约风险。

　　这导致美联储货币政策传导机制遭遇一系列新的挑战——以往众多企业在美联储降息周期里，总能更容易获取各类低息融资发展业务，但如今他们骤然发现短期拆借市场资金面吃紧，令越来越多金融机构不敢贸然投放贷款或提供债券融资服务，以免企业债券利率与短期融资市场拆借利率倒挂，导致放贷业务亏损加大。

　　在多位华尔街对冲基金经理看来，这倒逼美联储不得不寄希望提前启动更大规模的资产负债表扩张步伐（即新QE措施），以解决短期融资市场资金面紧张与利率高企问题，进而压低整个实体经济融资成本与融资难度。但问题是若美国银行一味囤积现金自保，美联储这项新QE措施实际效果势必大打折扣。

　　Jon Hill认为，这意味着美联储当前的首要任务，未必是通过新QE措施将短期融资市场隔夜回购利率持续压低至短期联邦利率目标区间，而是打通货币从金融市场流向实体经济的传导机制，避免大量新QE资金在金融市场空转，令美国经济趋于疲软同时资产泡沫风险反而大幅增加。