美联储“鸽派”超预期

　　2018年，美联储连续加息、缩表的操作使得全球资金回流美国，新兴市场经济体的货币承受巨大的贬值压力。但今年以来，这一切似乎发生了改变。美联储3月议息结果释放的“鸽派”信号超出市场预期：美联储暗示年内不加息并将在9月底结束缩表。

　　全球资金应声而动抛售美元多头头寸，加仓新兴市场经济体股票、债券资产——资金向新兴市场回流的迹象明显，人民币也再度升值。对于中国而言，人民币汇率压力减轻，中国央行的货币政策空间进一步打开，逆周期调控政策迎来窗口期。（杨志锦）

　　导读

　　摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊表示，目前美联储主要忧虑的是美国以外的全球经济增长动能减弱和全球贸易环境的变化，而美国经济本身并没有出现实质性恶化。

　　北京时间3月21日凌晨，美联储在FOMC议息会议后宣布，维持2.25%-2.5%基准利率不变，符合市场预期。今年5月起美联储将放缓缩减资产负债表的步伐，9月底停止缩表，这也基本符合预期。令市场倍感意外的是，美联储将2019年加息次数预测降至0，与几个月前仍预计加息2次相比，出现重大转变。

　　对这些最新动向，美股市场投资者最初是“欢迎的”。在美联储主席鲍威尔讲话期间，三大指数盘中一度明显反弹，道琼斯工业指数上涨200点。但最终，受银行股大跌拖累，标普500指数收盘下跌0.29%，道指收跌0.55%，纳斯达克指数微涨0.07%。经过短暂的消化，市场开始担心，美联储大转变的背后是否意味着美国经济会出现衰退？

　　美联储的“鸽派”转变甚至助长了市场的“降息”预期。有分析认为，若美联储今年不加息，在经过长时间暂停后不太可能重启加息，甚至可能降息。但也有机构认为，不宜对美联储政策转向抱有太高预期，摩根士丹利坚持认为美联储12月仍可能加息1次。

　　3月21日，摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊向21世纪经济报道记者分析指出，目前美联储主要忧虑的是美国以外的全球经济增长动能减弱和全球贸易环境的变化，而美国经济本身并没有出现实质性恶化。他认为，点阵图不能完全代表未来的加息路径，美联储年内未必会像点阵图显示的那样不加息。

　　美联储的担忧

　　此次会议声明中，美联储将2019年美国的经济增速预期从2.3%下调至2.1%，将2020年经济增速预测下调0.1个百分点至1.9%。失业率预测上调0.2个百分点至3.7%，PCE通胀预测下调0.1个百分点至1.9%，维持核心PCE通胀预测2%不变。美联储指出，自1月底的议息会议以来，美国劳动力市场保持“强劲”，但经济活动的增长较去年四季度有所放缓。

　　在随后的新闻发布会上，鲍威尔向记者表示，欧洲经济已大幅放缓，中国经济也在放缓。虽然他对美国经济增长没有那么多担忧，但他仍然认为，世界其他地区经济放缓可能会影响到美国。“全球经济增长疲软可能成为我们经济的逆风。”

　　税务及审计咨询公司RSM首席经济学家Joseph Brusuelas 3月21日发表评论称，在全球经济出现“逆风”、跨资产金融市场波动以及与美国贸易相关的政策性风险影响下，美联储正试图让2019年第一季度加速放缓的经济实现“软着陆”。

　　此外，鲍威尔在新闻发布会上还敲响了低通胀的警钟，称全球价格压力疲弱是“我们这个时代的主要挑战之一”。他强调，价格持续低迷，（需要）让央行保持谨慎行事。这是让美联储保持政策耐心的重要原因——在看到2%的对称性通胀目标实现之前不会有所行动。

　　“美联储非常鸽派。”Amherst Pierpont Securities首席经济学家Stephen Stanley表示，“这可能表明美联储已得出结论，今年年初以来我们所看到的疲软将更持久更根本，而不仅是暂时现象。”

　　为何急于停止“缩表”？

　　今年5月起，美联储将逐步放缓缩表步伐，每月削减国债资产的上限从300亿美元降至150亿美元，维持每月200亿美元抵押贷款支持证券（MBS）资产的削减上限，但从10月起到期的MBS本金将转投、购买国债资产。

　　自2017年10月启动缩表以来，美联储已削减逾4000亿美元资产。美联储预计到今年底资产负债表余额占GDP总量将从2014年的25%降至17%。

　　与减少加息次数一样，这个举措共同推动着美联储向“鸽派”立场的进一步转向。那么，在当前美联储资产负债表规模依然庞大的情况，为何急于停止缩表？

　　中金海外策略观点分析认为可能的解释有两个方面：一是对金融市场的冲击。作为单一类别规模最大的资产以及居民直接在股市上的投资比例，美股市场对金融体系甚至美国经济的重要性都不言而喻，因此，经历去年10月之后的剧烈动荡后，美联储迅速从“价”（暂停加息）和“量”（传递缩表提前结束的预期）两个方面转向鸽派。

　　二是可能抵消部分财政扩张的效果。目前美国主要支撑增长的动力也来自积极的财政政策（2018年开始的大规模减税、基金计划暂时受挫），而持续的缩表将会在一定程度上起到部分抵消作用。

　　最新的点阵图显示，美联储委员们预测2019年底前联邦基准利率为2.4%，暗示着2019年加息概率降至零，2020年预测加息1次。然而，在去年12月的点阵图中，美联储预测2019年加息2次，2020年加息1次。

　　会议声明公布后，芝加哥商品交易所美联储观察工具显示，交易员平均预测年内降息的概率很快从23.9%升至34.4%。有专家认为，美联储本轮加息周期可能已结束。

　　投资公司Stifel首席经济学家Lindsey Piegza 3月21日分析称，经过长时间的停顿，美联储在12个月后恢复加息进程的可能性似乎不大。他认为从历史上来看，当美联储走到这一步时，接下来的行动可能就是降低利率了。

　　但章俊认为，目前判断美联储在年内加息的概率为零还为时过早。从80年代至今美联储的加息周期看，不难发现历史上存在暂停加息后再度加息的情况。经过3年多的持续加息，联邦基金利率中值依然低于2.5%，远低于历史均值。

　　“美联储资产负债表在经历了1年多的缩表之后依然在3.9万亿美元的高位。这些都意味着未来如果一旦美国经济陷入衰退，美联储无论是在传统的利率工具还是非传统的量化宽松工具层面的政策空间都极为有限，因此在经济基本面允许的情况下，美联储会尽量加息的动机是为应对未来美国经济衰退准备更多的弹药。”他说。

　　另外，考虑到美联储的政策工具除了利率和资产负债表操作之外，还有预期管理。章俊认为，如果通过会议纪要等沟通方式能有效管理市场预期来达到政策目的的话，那政策层面就无需做出太大的变动。目前而言，如果美联储的鸽派表述能缓和投资者的情绪进而对资本市场和实体经济形成正面影响，那么美联储无需大幅修改目前的加息路径，在条件允许的情况下可以继续加息。

　　本报记者 向秀芳 广州报道